() - Cenário de 25 a 29 de agosto
CENÁRIO NACIONAL EXPECTATIVAS (Médio Prazo)
Câmbio: Depreciação
Juros: Alta de 75 bps no próximo Copom
Bolsa: Neutro
Na semana passada, o IPCA-15 de agosto consolidou a perspectiva de queda na inflação, pelo menos para o curto prazo. O número foi realmente bom, marcando 0,35% (em linha com o que projetávamos e no piso das expectativas de mercado). Nesta semana, será a vez do IGP-M de agosto, que deve mostrar variação negativa (-0,2% pela nossa projeção).
A queda corrente da inflação reflete o movimento recente dos preços das commodities. Já abordamos esse ponto algumas vezes aqui: a perspectiva de menor crescimento global colocou um limite para a expansão de preços nos mercados globais. Isso traz uma perspectiva realmente melhor para a inflação de tradables nos próximos meses. Nos IPCs, a sensibilidade maior vem pelos preços agrícolas. Calculados em reais, a soja caiu 19,7% desde o pico em julho; o trigo, 34,4% desde seu pico em fevereiro; e o boi, 1,9% desde junho.
A reversão da inflação corrente vem em boa hora. É bem razoável esperar que a alta recente da inflação e, especialmente a inflação de alimentos, tenha tido um impacto crescente sobre as expectativas. Há alguns indicadores anedóticos disso. Um exemplo é a queda recente das expectativas do consumidor (agora recuperando com a inflação corrente mais baixa), resultado da deterioração nas condições correntes da economia. Outro é o comportamento dos aluguéis nos IPCs, que mostram uma expansão maior, reflexo do boom que o setor passa e da maior inflação passada. Baixar as expectativas de inflação é crucial e, nesse sentido, a interrupção da espiral de preços das commodities não deixa de ser uma boa notícia.
Mas o comportamento das commodities é apenas uma parte da história. Na dinâmica da inflação, é mais importante o desequilíbrio entre oferta e demanda, e a última segue crescendo a taxas muito acima da capacidade produtiva do país. Isto não seria exatamente um problema enquanto o saldo em conta corrente seguisse favorável; mas, nesse front, o quadro piora rapidamente – sem a ajuda das commodities, o déficit deve ficar mais próximo a 3,5% do PIB já em 2009. Para voltarmos ao equilíbrio não inflacionário, a demanda tem que desacelerar. E os sinais aqui são ainda tênues.
De fato, não há muita razão para se esperar essa desaceleração nos dados correntes. O impacto da política monetária vem gradualmente e só será sentido (pelas nossas projeções) no decorrer deste semestre. O que os dados divulgados estão mostrando é ainda a melhor parte do filme. Pela defasagem que esperamos, a desaceleração deve ficar mais clara entre o 3º e o 4º trimestres. Por isso, esperamos que o ciclo de aumento de juros termine neste ano (completando 350 pbs de aumento total). Mas, reconhecemos, esta é uma história ainda por vir.
Em um horizonte um pouco mais longo, o panorama para a inflação está, realmente, melhor devido ao crescimento global menos vigoroso. A perspectiva para a inflação de tradables está melhor (a despeito das ambigüidades com o câmbio, como tratamos na última semana). Por outro lado, se a incerteza parece um pouco menor, o determinante principal para a inflação de 2009 segue sendo a demanda. Esta terá que desacelerar, como esperamos nos próximos meses. Some isso à inércia que esperamos nos indicadores, a queda da inflação em um horizonte um maior também deve ser gradual. Estamos devolvendo uma parte dos choques dos últimos meses; o que é uma notícia excelente. Mas a notícia que dará consistência à inflação próxima ao centro da meta para 2009 ainda está por vir.
CENÁRIO INTERNACIONAL
Olhando para os mercados ao redor do mundo, fica cada vez mais claro que o temor de desaceleração no crescimento chinês é o tema do momento. Nesta semana, o índice de mineradoras e siderúrgicas conseguiu uma leve recuperação, fechando com +3%, muito em função da alta de 4,1% nas commodities metálicas. Apesar disso, ambas ainda registram perdas no mês de 8,3% e 4,6%, respectivamente.
O fenômeno mais interessante de se observar, porém, é a diferença de valor (valuation) que está se abrindo entre as ações dos países emergentes e desenvolvidos. Desde dezembro 07, a razão entre o P/E (Preço / Lucro da ação) do S&P 500 para o P/E das ações de países emergentes ficou 33% maior, colocando o P/E do S&P 500 para os próximos 12 meses agora em quase o dobro dos emergentes. Mesmo em 2006, quando vimos uma forte correção nos emergentes, essa razão cresceu apenas 11%.
No Ibovespa, com histórico razoável apenas desde 2003, a razão dos P/Es foi de 2,1x em agosto de 2005 para uma média de 1,3x entre março-06 e março-08. Nos últimos 5 meses, o gráfico abaixo deixa clara a violência da correção, colocando a razão em 2,04x no dia 18-agosto (2ª feira).
Ver todas as notícias